4일차 강의 후기
4일차인 오늘은 전환사채의 편법증여구조와 의제전환사채, 영구CB사례에 대한 강의를 수강했습니다.
솔직히 회계사일을 하면서도 실제 사례를 접하지 않으면 알 수 없는 내용들을 배울 수 있어 매우 유익한 시간이었습니다.
어려운 내용이지만 들을수록 빠져드는 이야기들이라 정말 재밌게 수강했습니다.
오늘 배운 내용들
1) 삼성그룹의 편법증여 사례
전환사채 편법증여 사례로는 삼성전자 이재용 회장이 에버랜드 주식을 어떻게 취득하여 에버래든 대주주가 되었는지에 대한 이야기를 들을 수 있었습니다. 삼성그룹의 핵심 회사인 삼성전자의 1대주주는 삼성생명이고, 삼성생명을 지배하는 회사는 에버랜드입니다. 따라서 에버랜드의 최대주주가 된다는 것은 곧 삼성그룹을 지배한다는 의미이죠.
에버랜드는 비상장기업이었고, 이건희 전 삼성회장이 최대주주였다고 합니다. 이 때 전환사채가 증여수단으로 사용됩니다. 이재용 부회장을 포함한 삼성 임원들이 에버랜드 전환사채에 투자하는 형식을 취하게 되는데, 이는 이재용에 대한 편법증여가 아니라 모두가 같이 투자하는 형식임을 보여주기 위한 전략이었다고 합니다. 결과적으로 나중에는 이재용 부회장만 전환권을 행사하면서 논란이 되기는 하지만요.
우리나라 규정상 특수관계자에대한 전환가격은 시세로 정해져야 합니다. 따라서 이재용 부회장의 전환권은 에버랜드 주식가치가 되죠. 그런데 에버랜드는 비상장회사이므로 주가가 없습니다. 이럴 경우 상증세법에 따른 주식가치 평가를 수행하게 되는데, 상증법상 주식가치는 수익가치 60%와 자산가치 40%로 평가되었습니다.
결국 에버랜드의 수익가치를 낮추면 주식가치를 낮게 가져가고 전환가격도 낮출 수 있는 것이죠. 지금 현재는 이런 방법이 통하지 않는다고 하지만, 무엇이든 최초에 설계하는 것이 참 어렵습니다. 정말 머리 좋은 분들이 많은 것 같아요. 결국 에버랜드는 수익가치를 떨어뜨려 떨어진 가치로 전환가격을 정했고, 나중에 이재용 부회장만 전환권을 행사하면서 삼성그룹의 지배권을 얻게 됩니다.
자금조달방법이라는 것이 자금조달에서 그치는 것이 아니라 편법증여의 수단으로도 사용될 수 있다는 점을 배울 수 있는 좋은 케이스였습니다.
2) 현대건설 케이스 - 의제전환사채
의제전환사채라는 것에 대해서는 이번 강의를 통해서 처음 듣게 되었습니다.
현대건설과 같은 건설사의 경우 수주를 따기 위해서는 재무구조가 매우 중요하다고 합니다.
얼마 전 감사를 했던 수주산업을 영위하는 업체도 부채비율에 아주 민감해했던 기억이 떠오르면서 이해가 빡 되었습니다.
여하튼 그런 재무구조에 민감한 이유로 자금조달과 관련하여 의제전환사채라는 개념이 나왔다는 걸 배웠습니다.
이게 뭐냐. 바로 아래 구조로 전환사채를 부채가 아닌 자본으로 분류하게 하는 방법이었다고 합니다.
1. 투자자의 전환권 행사전까지 원금 이자는 산업은행에서 현대건설 대신 지급
2. 산업은행이 낸 원금과 이자는 현대건설에게 받되, 그 채권을 출자전환
결국 현대건설 입장에서 보면 채권을 주식으로 바꾸어 주기만 하면 되기에 cash의 변동은 없고, 전환사채 발행으로 인한 상환의무가 없게 됩니다. 이 경우 전환사채이지만 자본의 성격을 가지게 되어 의제전환사채로 인식하게되어 자금조달내역이 자본으로 인식되는 겁니다.
어떻게 이런 방법을 생각해냈을까 정말 신기했습니다.
3) HMM의 영구전환사채 사례
현대건설의 의제전환사채 케이스는 IFRS 도입전에 발생한 사건이라고 합니다.
강의 시점 트렌드는 영구채와 전환사채를 결합한 영구전환사채를 통한 자금조달을 하는 것이 트렌드라고 하면서 여러 사례들에 대해 추가로 배울 수 있었습니다.
영구전환사채는 영구채와 전환사채의 성격을 결합한 신종자본증권입니다.
HMM의 2020년 감사보고서 주석사항에서 확인된 영구CB는 일반 영구채처럼 만기 30년에 연장할 수 있는 권리가 있으며, 풋옵션이 포함되지 않은 채권이었습니다. 그리고 Refixing 조항이 없는 전환권이 부여되어 있어 전체를 자본으로 분류할 수 있는 상품이었습니다.
현대건설 케이스에서는 제3자인 투자자와 산업은행과 같은 채권자를 연결시켜 구조를 짜는 것이 아주 아주 어렵다고 합니다. 그렇기 때문에 코로나 이후 힘겨운 시기를 보낸 여행관련 업종들이 HMM의 사례처럼 영구CB를 많이 발행했다고 합니다.
오늘 얻은 인사이트
1) 자금조달이라는 것이 단순이 돈을 끌어다 쓰는 것에서 끝나는 것이 아닌 것을 알았습니다. 실제로 IPO를 준비하는 회사들의 경우 자금조달 형태에 따라서 상장전 재무제표 손익이 큰 영향을 받습니다. 강의를 통해서 RCPS와 전환사채 등 자금조달 방식이 재무제표에 미치는 영향에 대해서 보다 심도깊게 이해할 수 있었던 점이 아주 좋았습니다.
최근에는 많이 사용하고 있지 않겠지만, 의제전환사채라는 내용에 대해서 배운 것도 신선했고, 영구전환사채라는 것이 존재한다는 사실도 처음 알게 된 사실이었습니다.
2) 개인적으로 신종자본증권 중 자본으로 분류되는 케이스가 있는지 찾아보았습니다.
DART에서 신종자본증권 자본을 검색하니 바로 폴라리스쉬핑 감사보고서를 찾을 수 있었습니다.
주석을 살펴보니 이 회사도 신종자본증권을 자본항목으로 분류했습니다. 공부한 것을 적용해보기 위해 내용을 뜯어 보았습니다.
제32회 무보증사모전환사채의 만기를 보니 전형적인 영구채와 동일하게 만기가 30년입니다.
2020년 액면이자율은 6.4%로 확인됩니다. 주석을 자세히 보니 2년간 연 6.4%, 2년 후부터 3년까지는 조정금리 +연 2.5%, 발행 3년 이후부터는 조정금리 + 연 2.5% + 0.5%를 적용한다고 적혀있습니다.
신종자본증권에 대한 주기를 보니 발행일로부터 2년이 경과한 이후 이자지급기일에 중도상환이 가능한 call option이 부여되어 있습니다. 발행자의 조기상환권의 경우 회사가 행사하지 않을 수 있으므로 부채와 자본의 분류에는 영향이 없습니다. 이것 외에 put option은 없는 듯 합니다. 그렇기 때문에 회사는 이 녀석을 자본으로 분류한 것이지요.
추가적으로 만기를 30년간 연장할 수 있다는 내용이 나옵니다. 영구채임을 알려주는 항목이라 볼 수 있습니다.
한편, 해당 회사의 주석에서 전환가격에 대한 내용은 확인할 수 없었습니다. 아마도 Refixing 조항은 없기에 자본항목으로 분류한 것일거라 생각이 들었습니다만, 추가 정보가 없는 것이 조금 아쉬웠습니다.
영구채 발행 후 현재는 과여 어떻게 이자율이 바뀌었을까 궁금했습니다.
2023년 연결재무제표 주석을 살펴보니 영구채 이자가 말도 안되게 높아져 있습니다. 이자율이 무려 14.58%입니다.
좀 더 살펴보니 폴라리스쉬핑 2023년 재무제표의 현금흐름표 부분에서 2022년 중 영구채 100억원을 상환한 내역이 확인됩니다. 500억원 중 100억원에 대해 회사가 콜옵션을 행사해서 조기상환한 것으로 보입니다. 이자부담이 높으니 아마 이런 결정을 했을겁니다. 100억원의 14.58%이면 약 15억원의 이자비용 부담을 덜어낸 것이겠네요.
아마도 높은 금리 때문에 여력이 된다면 계속해서 영구채를 조기상환하지 않을까 싶습니다.
영구채 관련 기사를 찾아보니 영구채가 실질적인 재무구조 개선과는 거리가 먼 것 같다는 기사 내용을 확인할 수 있었습니다. 공부한 내용 덕분에 기사 내용이 아주 잘 읽혔어요.( https://www.asiae.co.kr/article/2023092107110960730)
강의가 제 기대 이상으로 많은 것을 가르쳐 주는 것 같아 매우 뿌듯한 하루였습니다.
내일도 목표를 향해서 더 정진해야겠습니다.
본 포스팅은 패스트캠퍼스 권오상 환급 코스 미션 참여를 위해 작성하였습니다.
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